3월 비농업 고용은(98k) 예상치(174K)를 크게 하회했고 전월치도 235k에서 219k로 하향 조정. 정부고용의 감소와 날씨의 영향(3월 중순에 발생한 눈폭풍 스텔라)이 컸다는 해석이 많은데, 비농업고용 서베이를 진행하는 주간에 집계된 실업수당청구건수도 소폭 상승했었다는 점에서 아주 비약적인 해석은 아닌 듯 하다. 날씨의 영향을 크게 받는 건설의 증가폭이 둔화되었고, 서비스업 내에서는 교육과 헬스케어의 부진이 특징적인 편이었다. ISM서비스업지수 내의 고용지수가 하락했었다는 점, 그리고 ADP내 교육과 헬스케어, 건설이 상대적으로 부진했었다는 점에 나름 부합하는 디테일(폭은 훨씬 과격하지만). 시간당임금이 기대치에 부합하고 실업률도 하락하면서 헤드라인의 충격을 조금이나마 상쇄시켰다. 1) 날씨라는 excuse가 존재하고, 2) 완전고용에 근접했으니 월간 payroll은 낮아지는게 당연하다는 해석의 여지도 있으며, 3) 6월 FOMC까지는 시간이 많이 남아있으므로, 금요일의 고용 부진이 시장에 여진을 유발하지는 않을 것.
2. 다시 박스권
지난 금요일 미국의 시리아 공습으로 미국채 금리는 아시안 타임에서 2.30%을 일시적으로 하회했다. 이후 고용지표의 부진으로 다시 2.30% 돌파를 시도했으나 실패. 4개월 이상 지지되고 있는 2.30%이란 레벨은 감세 이슈가 있었던 2월초를 제외하면 늘 연준 인사들의 hawkish한 발언으로 사수되었다. 지금은 연내 추가 인상 속도에 대한 논의에 대해서는 시장이 둔감한 반면, 상대적으로 노출이 덜 되었던 밸런스시트 축소가 hawkish 우려를 자극하는 새로운 화두로 떠오르는 중. 실제로 밸런스시트 축소가 시작되기까지는 아직 긴 시간이 남아 있지만, 민감함 가격 레벨에서 등장한 이슈는 일단 조심하는 것이 맞다. 무엇보다도, 트럼프 정책 기대 축소, soft data 정체, hard data 부진이 조합되었는데도 2.30% 하향돌파에 실패한 현 상황에서, 과연 어떤 이벤트가 등장해야 2.30%를 아래로 뚫을 수 있을지 잘 모르겠다. 미국채 10년은 1차로 2.43%까지의 상승을 염두에 두면서, hard data를 미국채 롱으로 대응하는 전략도 잠시 보류.
3. The Fed's Balance sheet
수요일 공개되었던 FOMC의사록에 밸런스시트 축소 내용이 추가되었고, 목요일 발간된 뉴욕연은의 보고서에도 밸런스시트 축소 내용이 포함되어 있었다. 그리고 더들리는 금요일 '밸런스시트를 축소할 때 기준금리 인상을 멈추는 것은 아주 잠시 뿐(little pause)일 것' 이라고 발언해 시장에 영향을 줬다. 지금까지 공개된 내용을 종합해보면 '올해말과 내년 상반기 사이에, 만기도래자산을 추가 매입하지 않는 점진적인 방법으로, QE3시행 전의 연준 자산규모 수준인 2.8조달러 부근에 도달할때까지, 기준금리 인상과 병행' 되는 형태가 가장 유력해 보인다. 연준의 밸런스시트 축소는 단기적으로 미국 장기물 금리에 상승 요인으로 작용하는 동시에 일드커브를 스팁시킨다. 그러나 중기적으로는 큰 영향이 없거나 오히려 금리를 하락시킬 수도 있다. 버냉키의 자서전을 보면 '연준이 양적완화를 통해 장기물 금리를 하락시켜 경기를 회복시키겠다는 의지를 확고히 하자 경기 회복에 대한 기대로 장기물 금리가 상승했다'는 문장이 등장한다(얼핏 보면 그래서 금리를 하락시키고 싶다는 것인지 상승시키고 싶다는 것인지 헷갈리지만 잘 생각해보면 대단한 문장). 아직은 조금 먼 얘기일 수 있지만, 연준의 밸런스시트 축소는 궁극적으로 위 문장과 정반대되는 효과를 불러일으킬 것이다. 즉, 밸런스시트 축소의 시기와 속도보다, 밸런스시트 축소가 결정되거나 시행될 때의 경기 방향성이 장기물 금리에는 훨씬 큰 영향을 준다는 뜻.
미국 금리, 엔화, 금 등 대부분의 안전자산이 레인지 돌파에 실패했던 지난 주, 거의 유일하게 레인지를 하향 이탈한 자산은 호주금리였다(호주 3년이 1.90%은 지지될 가능성이 높다고 봤던 지난주 위클리는 대차게 틀렸다). 중국의 긴축에 따른 철광석 가격의 추가 약세가 배경에 깔려 있는 상황에서, RBA statement 내 고용을 우려하는 코멘트가 dovish하게 해석된 것이 드라이버 역할을 했다. 반면 한국 금리는 지정학적 리스크 부각으로 정체되면서 한국-호주 3Y spread는 약 12bp까지 축소. 1) 중국의 긴축은 상품시장, 자산가격, 실물경기의 순서로 중국 경제에 영향을 미칠 가능성이 높고, 2) 호주는 거시건전성 규제로 통화정책 운신의 폭을 미리 확보하고 있다는 점에서, 스프레드가 반등하면 호주 3Y long, 한국 3Y short는 고려해볼 수 있겠다는 생각이 든다. 이 전략의 리스크는 1) 상품가격 랠리 재개, 2) RBA보다 한발 앞선 한국은행의 기준금리 인하. 시간을 두고 좀 더 관찰할 계획.
5. BOK watch
목요일 있을 금통위에서 한국은행은 만장일치로 기준금리를 동결할 것. 2월 금통위 이후 지금까지 발표된 수출, 소비, 투자, 생산, 가계부채, 물가 등의 펀더멘탈한 데이터를 종합해보면 hawkish한 통방문이나 기자회견이 우려될 수 있겠으나, 지정학적 리스크가 대두되는 상황에서 한은이 굳이 hawkish한 인상을 남길 것으로 보이지는 않는다. 대부분의 위원들이 하반기 경기 둔화 리스크를 인식하고 있다는 점이 의사록에 드러나고 있는 만큼, 연간 경제성장률 전망치 역시 1월 전망인 2.5%를 고수할 가능성이 높다. 만약 성장률 전망치를 상향 조정한다면, 상반기 수치를 상향하면서 1분기 지표가 예상보다 강력해 수정했을 뿐이라는 설명을 덧붙일 듯. 즉, 아무 일도 없을 가능성이 높긴 하지만, 리스크는 hawkish쪽으로 소폭 기울어진 금통위가 될텐데, 5월 이후에는 이런 리스크가 더 높아질 것으로 생각한다. 한은이 지표 개선을 근거로 hawkish하다면 장단기 금리가 모두 상승하고, 지정학적 리스크를 인식해 dovish하다면 단기물 중심의 금리 하락이 예상되므로, 금통위 대응 전략으로는 스티프너를 고려 중.
6. Trading note
호흡이 짧은 일주일이 될 것 같다는 예감이 현실이됐다. 금요일에 S&P500 롱을 떠올린 이유는 1) 정책 기대감이 축소되고, 경제지표도 부진하고, 지정학적 리스크도 부각되는데도 불구하고 하단이 견고해 보였고 (리스크 오프가 한계에 봉착한 것으로 보였고), 2) 어닝 시즌을 롱으로 접근하는 것이 유효해 보였기 때문. 다만 컨빅션과 로직이 단단한 편은 아니고, 월요일 옐런의 hawkish한 발언 리스크를 무시할 수는 없어서 스탑은 짧게 두는 것이 맞다고 본다. 상술한 내용 외에 관찰 중인 것은 독일 10년 정도. 한국 금리는 여러 요인이 혼재해 있어서 최소 월요일 흐름은 봐야 판단이 가능할 듯.
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